還未正式掛牌交易，海倫鋼琴便招致諸多質(zhì)疑聲。

　　根據(jù)海倫鋼琴的招股說(shuō)明書，有投研機(jī)構(gòu)及媒體認(rèn)為，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~和現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物的凈增加額自2009年以來(lái)急劇下降，并在2011年上半年轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)，這或許意味著該公司面臨資金鏈緊張甚至斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。此外，海倫鋼琴兩度申請(qǐng)IPO并由中小板改道創(chuàng)業(yè)板上市，也引發(fā)了一些市場(chǎng)人士的猜測(cè)。

　　不過(guò)，廣發(fā)證券輕工制造行業(yè)分析師李音臨認(rèn)為，從賬面來(lái)看，海倫鋼琴近年來(lái)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的確不甚理想，但據(jù)此尚不足以下定論。

　　現(xiàn)金流量表的數(shù)據(jù)需要與公司相應(yīng)時(shí)期的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)相結(jié)合。一方面，若該企業(yè)處于成長(zhǎng)期，正大力擴(kuò)張業(yè)務(wù)、搶占市場(chǎng)份額、需要大量賒銷產(chǎn)品給經(jīng)銷商，那么其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為負(fù)則可以理解。李音臨向《英才》記者分析認(rèn)為，海倫鋼琴仍保有相當(dāng)數(shù)量的現(xiàn)金及等價(jià)物，所以其資金鏈并不能算緊張，但可以看出其經(jīng)營(yíng)策略比較激進(jìn)。

　　當(dāng)然，問(wèn)題似乎還并不在資金面上，畢竟企業(yè)上市在很大程度上就是為了解決資金問(wèn)題。海倫鋼琴被質(zhì)疑的恐怕實(shí)際上是其未來(lái)的增長(zhǎng)潛力。

　　畢竟鋼琴并不是剛性需求的消費(fèi)品，因此行業(yè)很難出現(xiàn)爆發(fā)式的增長(zhǎng)。

　　事實(shí)上，在證監(jiān)會(huì)發(fā)審委準(zhǔn)予通過(guò)，等待上市的公司名錄中，還有另一家鋼琴制造商等待登陸中小板市場(chǎng)——珠江鋼琴。

　　雖生于不同時(shí)代，卻相逢于同年的資本市場(chǎng)。不過(guò)，對(duì)比珠江鋼琴，海倫鋼琴似乎劣勢(shì)明顯。

　　在國(guó)內(nèi)鋼琴行業(yè)，珠江鋼琴的品牌無(wú)疑是最被認(rèn)可的，大約占了10%左右的市場(chǎng)份額。無(wú)論是產(chǎn)量還是銷售量，珠江鋼琴都位居榜首。李音臨認(rèn)為，仍處于發(fā)展期的海倫鋼琴與前者并不是一個(gè)量級(jí)的選手，當(dāng)然將不同發(fā)展階段的公司比較，也未必合適。

　　兩家鋼琴企業(yè)的成功過(guò)會(huì)，給2012年的中國(guó)資本市場(chǎng)增添了一股文藝氣息。但資本市場(chǎng)究竟會(huì)給它們什么樣的市場(chǎng)定價(jià)呢？

　　國(guó)內(nèi)還沒有同類型的上市公司，即便全球資本市場(chǎng)，也只有屈指可數(shù)的幾家上市的樂(lè)器集團(tuán)。業(yè)內(nèi)人士分析，由于輕工制造是一個(gè)非常繁雜的行業(yè)，不具備同質(zhì)性，因而沒有一個(gè)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)去衡量。

　　對(duì)于這兩家琴?gòu)S的估值判斷，李音臨表示只能給出15倍的市盈率。整個(gè)鋼琴行業(yè)的年成長(zhǎng)性是7%—8%，按其超出行業(yè)水平一倍來(lái)考慮，就是15%左右的成長(zhǎng)性，根據(jù)P E G指標(biāo)來(lái)算，也就是最多15倍的市盈率。

　　根據(jù)海倫鋼琴招股說(shuō)明書，公司此次計(jì)劃發(fā)行1677萬(wàn)股，所募集資金擬用于鋼琴生產(chǎn)擴(kuò)建項(xiàng)目、鋼琴機(jī)芯制造項(xiàng)目、鋼琴制造工程技術(shù)中心項(xiàng)目以及其他與主營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)的營(yíng)運(yùn)資金，其中前三項(xiàng)目共預(yù)計(jì)投入1.8671億元。

　　按此融資規(guī)模，海倫鋼琴的發(fā)行價(jià)至少需達(dá)到11.13元，結(jié)合其2010年度每股收益為0.68元，可大致推算海倫鋼琴的發(fā)行市盈率最低約為16.37倍，這一估值水平與李音臨的觀點(diǎn)比較接近。

　　截至4月18日，今年創(chuàng)業(yè)板新股的平均發(fā)行市盈率約為34.63倍，創(chuàng)業(yè)板公司平均市盈率約為40倍，均遠(yuǎn)高于海倫鋼琴的理論最低發(fā)行市盈率。所以，其最終亮相創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)會(huì)有怎樣的表現(xiàn)，發(fā)行定價(jià)就成為一個(gè)尷尬的問(wèn)題。