當(dāng)廣州珠江鋼琴集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱珠江鋼琴 ）2月22日獲得IPO審核上會成功后，圍繞著這個全球產(chǎn)量最大的鋼琴制造商的質(zhì)疑便從未停止。當(dāng)上會引起市場關(guān)注的同時，招股書中種種不合常理的情況也暴曬在陽光下。
在國營背景之下，圍繞著珠江鋼琴4大客戶和珠江鋼琴10對夫妻員工突擊入股、存貨過高、存在關(guān)聯(lián)交易可能、保薦機(jī)構(gòu)過會率低等各種問題被一一暴露于陽光之下。
圍繞著珠江鋼琴上市的種種疑云，時代周報記者致電了與其上會有關(guān)的各方人士。然而在上市迫在眉睫的情況下，其保薦代表人電話一直無人接聽、申請辦理IPO發(fā)行的會計師也并未在公司露面，同樣，針對上市問題設(shè)立的證券事務(wù)部電話連續(xù)兩天無人接聽。
這樣的情況在上市過程中并不多見，我建議媒體繼續(xù)關(guān)注，深圳一證券咨詢公司總經(jīng)理對時代周報記者稱。那么，圍繞著珠江鋼琴上市，到底有多少疑云？
有望成鋼琴第一股
2月22日證監(jiān)會2012年第26次會議審核通過了廣州珠江鋼琴集團(tuán)的首發(fā)申請。 自2009年便開始籌劃上市的珠江鋼琴一只腳邁入IPO上市大門。據(jù)預(yù)披露材料顯示：珠江鋼琴擬在深交所發(fā)行4800萬股，發(fā)行后總股本4.78億股，募集資金3億元，投入珠江鋼琴增城中高檔立式鋼琴產(chǎn)業(yè)基地等項(xiàng)目。
2009年，廣州珠江鋼琴集團(tuán)股份有限公司完成股份制改造后正式掛牌，成為國內(nèi)首家完成股改的大型國有樂器企業(yè)。時代周報記者從廣州珠江鋼琴集團(tuán)官網(wǎng)獲悉：該公司現(xiàn)擁有臥式鋼琴、立式鋼琴、木材加工處理三大生產(chǎn)基地以及珠江、愷撒堡等數(shù)十個注冊商標(biāo)。
2月22日珠江鋼琴成功過會后，即將有可能成為A股市場中的第一只鋼琴股。在珠江鋼琴的募集資金投資項(xiàng)目中，主要是珠江增城中高檔立式鋼琴產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目，設(shè)備投資為4萬架中高檔琴總裝生產(chǎn)線和部分零配件生產(chǎn)線，以及倉庫等添置生產(chǎn)設(shè)備及輔助設(shè)備。
2009年，珠江鋼琴成為國內(nèi)首家完成股改的大型國有樂器企業(yè)。此前的1月12日，民營企業(yè)海倫鋼琴股份有限公司已成功過會。與海倫鋼琴民營身份不同，珠江鋼琴系國有。當(dāng)時廣州市國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會持有99%股份，廣州無線電集團(tuán)有限公司持股1%。
作為國有控股企業(yè)，預(yù)計珠江鋼琴如成功上市，發(fā)行價可達(dá)9元，而董事長王潤培持有95萬股，市值855萬元，成本僅207.75萬元，收益率達(dá)311%。
4大客戶突擊入股
從珠江鋼琴招股說明書可以看到，王潤培作為珠江鋼琴董事長，為公司第一大自然人股東，持有95萬股。2009年12月，珠江鋼琴增資，175名管理層、核心技術(shù)人員及管理骨干按凈資產(chǎn)評估值為基準(zhǔn)，以1.95元/股認(rèn)購，時任總經(jīng)理的王潤培獲得45萬股，斥資87.75萬元。
2011年9月，王潤培受讓了珠江鋼琴原董事長黃偉林50萬股，總價120萬元。這樣一來，上市前半年突然入股后，王潤培持有95萬股，總成本207.75萬元，而按照中小板平均市盈率29.36倍，王潤培持股市值將達(dá)855萬元。
但根據(jù)招股書顯示，珠江鋼琴股東結(jié)構(gòu)可謂有些莫名其妙。與大多數(shù)擬上市公司引入PE等戰(zhàn)略投資者不同，珠江鋼琴在2009年底的增資擴(kuò)股中，引入的投資者除了其管理層及員工外，其余為清一色的行業(yè)上下游公司，其中大部分為直接經(jīng)銷商。如此的投資群體，堪稱A股一大怪象。
招股書顯示，珠江鋼琴為加快實(shí)施發(fā)展戰(zhàn)略，進(jìn)一步優(yōu)化法人治理結(jié)構(gòu)，經(jīng)股東大會同意和廣州市國資委批準(zhǔn)，珠江鋼琴于2009年底實(shí)施增資擴(kuò)股，引進(jìn)行業(yè)上下游投資者和管理層、核心技術(shù)人員及管理骨干持股。
其中金宏利、知音琴行、歐雅樂器、三毛琴行4家法人股東共計增資1400萬元，持股比例為3.2558%，175名自然人股東共增資1600萬元，持股比例為3.7210%。奇怪的是，上述4家法人股東無一例外，全部為珠江鋼琴所處行業(yè)的上下游公司，其中3家為珠江鋼琴的主要經(jīng)銷商。
在珠江鋼琴照顧申報稿中，時代周報記者發(fā)現(xiàn)：知音琴行、歐雅樂器、三毛琴行在報告期內(nèi)均為珠江鋼琴重要的經(jīng)銷商，珠江鋼琴每年合計向上述3家經(jīng)銷商銷售商品金額分別為11475萬元、11398萬元、12821萬元。其中，知音琴行報告期內(nèi)一直為珠江鋼琴的第一大客戶，歐雅樂器一直為其第四大客戶。
根據(jù)招股書，知音琴行、歐雅樂器及三毛琴行在近三年形成的關(guān)聯(lián)交易額占比均為公司總營收的10％以上。除知音琴行、歐雅樂器、三毛琴行為公司的經(jīng)銷商外，金宏利在報告期內(nèi)與珠江鋼琴并無任何的交易往來。
而在公司175名自然人股東中，竟有10對夫妻，而這10對夫妻都是珠江鋼琴員工。而有心的媒體更是一一將名單羅列出來。而上述種種上市股權(quán)架構(gòu)問題逐一都可列為A股上市中頗為另類的情況。
董事長直系親屬設(shè)立琴行
在珠江鋼琴的招股書中，有兩次股權(quán)變更疑點(diǎn)重重，先是誤將凈資產(chǎn)登記為注冊資本，接著又誤將所有者權(quán)益當(dāng)作實(shí)收資本進(jìn)行了登記。并且對這兩次失誤所造成的巨額差值，整篇招股書都未作出具體說明。
1996年12月16日，珠江鋼琴在廣州市工商局注冊登記成立，并領(lǐng)取了《企業(yè)法人營業(yè)執(zhí)照》，注冊號為23125229-9，注冊資本為18876萬元(該登記注冊資本系誤將公司1995年末清產(chǎn)核資的凈資產(chǎn)登記為注冊資本，實(shí)際國有資本應(yīng)為6367萬元)。
1996年12月珠江鋼琴改組設(shè)立有限責(zé)任公司時，又誤將所有者權(quán)益當(dāng)作實(shí)收資本進(jìn)行了登記，確認(rèn)公司國有資本總額為9565萬元。而根據(jù)一般企業(yè)進(jìn)行會計核算按實(shí)收資本進(jìn)行核算的慣例，珠江鋼琴將所有者權(quán)益列為注冊資本，無疑變相增加了相關(guān)數(shù)據(jù)。
同時，資料顯示，珠江鋼琴1996年的注冊資本為18876萬元，但到1999年，突然減少9311萬元降至9565萬元。同時1996年12月時所認(rèn)為的實(shí)際國有資本6367萬元到了1999年竟突然猛增3198萬元至9565萬元。
如此巨大的數(shù)據(jù)變更，在珠江鋼琴招股書中并未有所解釋，而由于珠江鋼琴相關(guān)信息公開人電話一直處于無人接聽的狀態(tài)，這兩筆數(shù)據(jù)的真實(shí)情況具體如何也不得而知。同時，珠江鋼琴申報稿顯示：其董事長王潤培直系親屬設(shè)立的雅致琴行已于2011年7月注銷。
這一上市前注銷相關(guān)公司的行動也并未取得其保薦機(jī)構(gòu)和發(fā)行人律師的認(rèn)同，王潤培直系親屬投資設(shè)立雅致琴行的行為不符合《國有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人員廉潔從業(yè)若干規(guī)定(試行)》(中紀(jì)發(fā)【2004】25號)等相關(guān)規(guī)定。
存貨量占到42%
招股書中顯示，2009年年末、2010年年末和2011年年末，公司存貨賬面值分別為41150.04萬元、43962.62萬元和49141.73萬元，占公司總資產(chǎn)的比重分別為32.74%、34.51%和35.74%。2011年年末，公司存貨構(gòu)成中主要包括產(chǎn)品、庫存商品和原材料，所占存貨的比重分別為42.87%、28.76%和22.10%。
如果公司存貨余額較大，將會占用較多的營運(yùn)資金，也可能會影響公司的運(yùn)營效率，同時公司的償債能力也在一定程度上會受到影響。同時資料顯示，珠江鋼琴2009年、2010年和2011年的存貨周轉(zhuǎn)率分別為1.45次、1.56次和1.69次。
在珠江鋼琴的資產(chǎn)構(gòu)成中，應(yīng)收賬款也占有較高比重，招股書中顯示，2009年年末、2010年年末和2011年年末，本公司應(yīng)收賬款凈額分別為12173.20萬元、7770.58萬元和6385.91萬元，占同期資產(chǎn)總額的比例分別為9.68%、6.10%和4.64%。
對此，公司在招股書中也承認(rèn)：如果個別客戶因經(jīng)營等問題導(dǎo)致公司無法及時足額回收貨款導(dǎo)致發(fā)生壞賬損失，將對公司的現(xiàn)金流和經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。
據(jù)中國樂器協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2011年全國鋼琴產(chǎn)量為35.85萬架，同比增長10.67%，其中立式鋼琴產(chǎn)量為33.97萬架，同比增長11.14%。當(dāng)珠江鋼琴增城中高檔立式鋼琴產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，將擁有4萬架中高檔立式鋼琴總裝生產(chǎn)線。
參照公司披露的2010年中高檔鋼琴的產(chǎn)能為2.4萬架，產(chǎn)量為2.6萬架，產(chǎn)能利用率為109.73%。以此估算，公司產(chǎn)能將擴(kuò)大近兩倍。這對于目前僅僅占據(jù)市場20%的珠江鋼琴，如何消化新產(chǎn)能，有可能成為上市后的最大難題。
珠江鋼琴走的是中端品牌，與國外品牌是無法匹及的，并且它的價格也決定了產(chǎn)品質(zhì)量不夠穩(wěn)定，個體差異較大的問題。鋼琴走的是高端品質(zhì)或者說講求手工制作慢工出細(xì)活，這不是工業(yè)規(guī)模化生產(chǎn)得了的。國內(nèi)一音樂雜志負(fù)責(zé)人對時代周報記者稱。
而從2009年、2010年和2011年的數(shù)據(jù)可以看出：中檔立式鋼琴系列的收入占鋼琴收入的比例分別為51.45%、53.59%和56.13%，中檔鋼琴營業(yè)收入呈現(xiàn)逐年遞增的趨勢。同時，美國作為珠江鋼琴最重要的海外市場，珠江鋼琴卻在美國遭遇連年虧損。2007年至2011年間，珠江鋼琴在美國累計虧損超過4000萬元。在上述疑點(diǎn)重重之中，珠江鋼琴為市場彈奏的確是這樣的樂章：存貨量較大、市場開發(fā)度有限、國外市場虧損嚴(yán)重以及股權(quán)結(jié)構(gòu)上的種種不合理性。那么在此情況下，珠江鋼琴為何上市？
